Валутните резерви на страната ни нарастват над тринадесет пъти
Бордът е спирачка пред безотговорната фискална политика
В началото на юли се навършиха 20 години от въвеждането на валутния борд в България. Това е повод за равносметка за резултатите от прилагането на този режим за парична политика в България. Валутният борд напълно оправдава очакванията да намали инфлацията в страната и да осигури стабилност, като постави по-солидна основа за растеж и конвергенция към доходите в Европейския съюз, а членството ни в него още през 1997 г. е определено като приоритет за България.
Какво представлява валутният борд?
Валутният борд комбинира четири елемента: фиксиран валутен курс към резервната валута; пълна конвертируемост, която се осигурява чрез задължението на институцията, която изпълнява ролята на валутен борд, да обменя местната валута срещу резервната по фиксирания курс; забрана за отпускане на вътрешни кредити от валутния борд – т.е. не могат да се кредитират местното правителство, общини, банки и други институции; дългосрочен ангажимент към системата, обикновено установен чрез дефинирането на валутния борд чрез закон.
Валутният борд не представлява отказ от провеждане на парична политика, а всъщност е строго правило, което определя начина на създаване на парична база в икономиката. Емисията на пари не се случва по инициатива на централната банка, а на участниците в този процес извън нея. Когато на централната банка бъде продадена резервна валута, това е еквивалентно на търсене на левове и банката ги емитира по фиксирания курс.
За валутния борд е характерен автоматичен механизъм за уравновесяване на икономиката при големи входящи и изходящи капиталови потоци. Този механизъм функционира чрез промените в паричното предлагане. При отлив на капитали паричната база се свива, а поради това се намалява и паричното предлагане. Лихвените проценти в икономиката се повишават. Инвестициите и потреблението се понижават, в резултат от което се намаляват производството и заетостта. В следствие от това спадат цените и работните заплати.
От друга страна, по-високите лихвени проценти привличат капиталови потоци, докато по-ниските цени увеличават разходната конкурентоспособност и повишават износа, докато вносът намалява. По този начин производството, заетостта, заплатите и цените започват да се възстановяват до достигането на първоначалните си равнища. Действието на този механизъм обаче е зависимо от достатъчната гъвкавост на пазара на труда. Колкото по-гъвкав е този пазар, толкова по-малка промяна в лихвените проценти ще е необходима и съответно толкова по-нисък ще бъде разходът за икономиката във вид на по-ниски доходи и заетост.
Основната цел при въвеждането на валутен борд е постигането на стабилност на парите и нисък темп на инфлация. За да функционира добре режимът, е необходимо да се изпълнят поне четири условия: минимум 100% покритие на паричната база с валутни резерви (по този начин при поискване могат да бъдат обменени всички парични пасиви на валутния борд в резервна валута), благоразумна фискална политика – балансиран бюджет в средносрочен период, който да води до постепенно намаляване на дела на държавния дълг към брутния вътрешен продукт; добре функционираща и здрава финансова система, което означава, че слабите банки се оставят да фалират; гъвкав пазар на труда, който да осигури бързото приспособяване на икономиката при шокове.
Изследване на Международния валутен фонд показва, че като цяло в страните, където се прилагат валутни бордове, средният темп на инфлация е по-нисък отколкото в останалите (с плаващи или фиксирани валутни курсове, но без борд). Нещо повече – оказва се, че в първите страни темпът на икономически растеж също е по-висок, като причините за това могат да са свързани както с факта, че бордовете обикновено се въвеждат след криза и в процеса на възстановяване икономиките могат да растат по-бързо, така и защото въвеждането на бордовете се случва заедно с прилагането на други реформи, които повишават потенциала на съответните икономики за растеж.
Преките ефекти върху икономиката на България
След въвеждането на валутния борд значително се понижава темпът на инфлация. Докато през периода юни 1990 – юни 1997 г. средната инфлация е 188.7% годишно, то през юни 1997 – юни 2017 г. тя е 4.7% средногодишно. Това означава, че инфлационният данък върху държането на налични пари и средствата по транзакционни сметки се понижава средно от 65.4% на 4.5%. Съществена промяна се наблюдава и при бюджетния дефицит – според методологията на начислена основа той е съответно 7.2% и 9.9% от БВП през 1995 и 1996 г., докато след въвеждането на валутния борд е средно 0.5% от БВП. Според същата методология държавният дълг през 1997 г. е 97.3% от БВП, докато средно за периода 1998-2016 г. е 34.2% от БВП, като през 2008 г. се достига най-ниската му стойност от 13% от БВП. Лихвените проценти също значително се променят, като при краткосрочните кредити средната лихва достига 300.2% и 209.8% съответно през 1996 и 1997 г., докато след това тя значително се понижава.
Традиционно се отправят няколко основни въпроса относно валутния борд.
Валутният борд спирачка ли е пред икономиката?
Един от основните аргументи срещу валутния борд е, че той представлява спирачка пред икономическото развитие, тъй като налага ограничения върху създаването на пари по инициатива на централната банка и паричната политика не може да се използва за стимулиране на вътрешното търсене. Всъщност той е спирачка пред безотговорната фискална политика. Централната банка няма право да кредитира правителството и по този начин бюджетният дефицит не може да се финансира чрез печатане на пари. Получаването на кредити само от пазара означава, че при бързо нарастване на дефицита и дълга рисковата премия и цената на финансиране ще се повишат рязко. По тази причина наличието на валутен борд допринася за по-консервативна фискална политика.
Подобен е ефектът върху управлението на ликвидността на банките. Тъй като не могат да разчитат на рефинансиране от централната банка, те са принудени да разполагат с повече ликвидни активи. За получаване на ликвидност те разчитат на междубанковия пазар, както и на банките-майки. След 1997 г. са налице няколко епизода, при които временно се реализира по-рязко покачване на лихвения процент на междубанковия пазар, които обаче не могат да бъдат характеризирани като кризи. Временните проблеми са решени чрез предоставяне на ликвидна подкрепа от министерството на финансите.
Валутният борд води ли до надценяване на местната валута?
Тъй като българската икономика застига еврозоната по отношение на равнището на потребителските цени, темпът на инфлация в страната изпреварва този в еврозоната. По тази причина се твърди, че това води до надценяване на лева и загуба на конкурентоспособност. Това би трябвало да означава, че износът на стоки и услуги се понижава или расте бавно и страната губи позиции на международните пазари. Всъщност развитието на българския износ е позитивно през периода след въвеждането на валутния борд. Според данните на Световната банка в стойностно изражение износът на страната се увеличава с 497% през периода 1998-2015 г., като е сравним с този на Чешката република (499%), която прилага плаващ курс.
Валутният борд достатъчно гъвкав ли е?
Традиционно критика към валутния борд е ограничаването на възможностите на централната банка да реагира на неблагоприятни асиметрични шокове. Те се отразяват по-силно върху икономиката в борд спрямо икономиката, където се създава резервната валута. Вариантът на валутен борд, който се прилага в България обаче, запазва част от възможностите на централната банка. Българската народна банка има право да определя коефициента на минимални задължителни резерви. Чрез него се влияе върху паричния мултипликатор, който също е много важен показател за паричното предлагане, като може силно да го променя.
Също така БНБ определя лихвения процент, при когото търговските банки държат своите свръхрезерви на депозит при нея. Това също е инструмент на паричната политика, като чрез него се влияе върху лихвения процент на междубанковия пазар, а оттам индиректно и върху останалите лихви в икономиката. Всъщност преди Световната финансова криза централните банки не се намесваха пряко при определянето на по-дългосрочните лихвени проценти в икономиката, а разчитаха чрез посочения лихвен процент и чрез лихвения процент по кредитното улеснение, посредством което се осигурява ликвидност на банковата система, да влияят върху лихвения процент на междубанковия пазар и през него върху всички останали лихви.
Следователно БНБ разполага с достатъчно инструменти, които да й позволят да реагира при необходимост.
Като цяло валутният борд представлява една от успешните реформи в България. Той постига целта за спад на инфлацията и възвръщане на доверието в лева, като заедно с това налага ограничения върху фискалната политика и банковата система, които намаляват вероятността за възникване на кризи. Независимостта на БНБ по отношение на паричната политика ограничава възможностите на изпълнителната власт за преследване на краткосрочни експанзивни цели, които биха могли да имат негативни дългосрочни последици.