Ефектът ще бъде повишаване на лихвените проценти

Централната банка пасивно следваше политиката на ЕЦБ, а междувременно инфлацията достигна двуцифрени стойности

Валутният ни борд е от второ поколение

Управителният съвет на Българската народна банка обяви, че от началото на юни повишава процента на задължителните минимални резерви по привлечените от банките средства от нерезиденти на 10% (от 5% понастоящем), а от юли - до 12% (от 10%) на привлечените средства от местни резиденти. Това решение се обосновава с ускорените темпове на нарастване на потребителските цени, високия растеж на заплатите в частния сектор и силното потребителско търсене. По този начин според БНБ възникват рискове за устойчивостта на банковата система и пред ценовата стабилност в страната.

В други статии съм отбелязвал, че поддържането на ценова стабилност представлява основна задача на централната банка. Това се отнася както за най-големите централни банки като Федералния резерв на Съединените щати и Европейската централна банка, така и за БНБ. Избраният режим на парична политика в България от средата на 1997 г. насам е валутният борд. При него ценовата стабилност се постига чрез фиксиране на курса на лева към германската марка, понастоящем към еврото, и поемане на неотменим ангажимент на БНБ да обменя левове срещу евро по фиксирания курс при поискване. За тази цел е необходимо да се поддържа поне 100% покритие на паричните пасиви на валутния борд с валутни резерви. Фиксираният курс (1,95583 лева за евро) е определен в Закона за БНБ, която няма право да провежда операции на открития пазар и да извършва валутни интервенции.

Българският вариант на валутен борд обаче е от т. нар. второ поколение - тоест той съчетава характеристики на валутен борд и конвенционална централна банка. Така БНБ е банка на банките и банка на държавата - т. е. тя определя размера на минималните задължителни резерви (МЗР), които търговските банки трябва да държат, а в сметката при нея се отчита касовото изпълнение на държавния бюджет. Условията и процентът по МЗР се определят от управителния съвет на БНБ и освен средство за регулиране на ликвидността в банковата система те представляват инструмент на паричната политика.

БНБ разполага и с други възможности да въздейства върху банките и върху пазарните лихви - чрез процента, начисляван по свръхрезервите (допълнителните резерви, които банките държат над минималните задължителни). Следователно освен следването на политиката на ЕЦБ, което БНБ би следвало да прави при валутен борд, тя разполага с правомощия и инструменти да провежда парична политика.

Повишаването на основните лихвени проценти в еврозоната беше последвано от БНБ, когато лихвеният процент по свръхрезервите беше повишен от -0,7% до 0%.

Реакцията на ЕЦБ към високия темп на инфлацията в еврозоната закъсня и все още е недостатъчна, за да върне ефективно инфлацията в определената според устава на банката стойност (до 2% средногодишно в средносрочен период) въпреки низходящата тенденция през последните месеци. През продължителен период от време ръководството на ЕЦБ не признаваше, че е налице проблем със стабилността на цените, твърдеше, че той е временен и ще се коригира от само себе си и т. н. Така до средата на 2022 г. всъщност програмата за нетни покупки на активи продължаваше да действа. Тоест въпреки повишаването на инфлацията тогава ЕЦБ водеше експанзивна политика (отрицателни номинални и реални лихвени проценти, изкупуване на активи и повишаване на ликвидността на пазарите), а БНБ пасивно следваше тази политика. Междувременно темповете на инфлация и в еврозоната, и в България достигнаха двуцифрени стойности.

Съвременната парична политика (и по-точно режимът на таргетиране на инфлацията, който се прилага от ФЕД, ЕЦБ и много други централни банки) се основава на прогнози относно бъдещото развитие на инфлацията и корекции в политиката при наличие на отклонения на икономическата динамика от желаната траектория. Така при твърде висока инфлация монетарните условия трябва да бъдат затегнати. Чрез паричната политика може да се стимулира или охлади вътрешното търсене и по този начин да се въздейства върху ценовото равнище.

ЕЦБ подцени настоящата ситуация и това безспорно повлия върху прогнозите на БНБ, но това не трябва да бъде оправдание за тях. Разбира се, дори при наличие на различаваща се прогноза при силно експанзивна политика на ЕЦБ БНБ трудно би могла да предприеме действия, които да променят значително темпа на инфлация в България. Само че от страна на българската централна банка нямаше значима реакция и може да се каже, че нейните действия (както и тези на ЕЦБ) силно закъсняха.
Още през есента на 2021 г. икономистите от Института по икономика и политики към Университета за национално и световно стопанство предупреждаваха за бързо ускоряване на инфлацията в страната, а в началото на 2022 г. те прогнозираха двуцифрен темп на инфлация през годината дори според хармонизирания индекс на потребителските цени.

Тоест още тогава беше възможно и необходимо да се предприемат мерки за затягане на монетарните условия в страната.
При провеждане на паричната политика е важно централната банка да отчита ефекта от действията си, а също така и лаговете (забавянето) между вземането на решение, влизането му в сила и резултата от него върху икономиката. Счита се, че необходимото време между промяната в паричната политика и въздействието є върху икономиката е между 2 и 4 тримесечия.

Настоящото решение вероятно ще даде резултати в края на 2023 г. и началото на 2024 г. Такива решения трябва да се съобразяват с траекторията на икономиката. Тоест те трябва да вземат предвид условията, когато се проявява пълният ефект от тези решения, а не каква е ситуацията в момента. В своята прогноза от края на 2022 г. (последната, която е налична официално) БНБ очаква темпът на инфлация в края на 2023 г. да бъде около 4,2% без предприемане на конкретни действия от страна на самата банка. Тоест икономиката би се охладила достатъчно и без допълнителни мерки.

В такава ситуация остава неясно защо след продължително бездействие БНБ точно в момента предприема подобна мярка. Обяснението вероятно се крие в започналата дискусия относно бюджет 2023. БНБ по този начин дава сигнал на политиците в Народното събрание, че на българската икономика є е необходима както по-рестриктивна парична, така и фискална политика. Приемането на дефицит от над 6% от БВП или повече ще означава силна бюджетна експанзия. БНБ и по-рано е предупреждавала, че това поражда рискове за финансовата стабилност и вероятно настоящата им проява представлява използване на сигналния ефект от паричната политика - показва за икономическите агенти в каква посока да променят очакванията си, като това действие се отнася и до държавния бюджет.

Повишаването на МЗР ще означава оскъпяване на привлечения от банките ресурс като относително повече ще се увеличи цената на привлечените от чужбина средства. Освен това банките ще трябва да заделят допълнително около 3 млрд. лв. (според собствената ми оценка на базата на наличните данни за банковата система към края на февруари 2023 г.), за да отговорят на изискванията за повишените ставки. Тоест този ресурс няма да може да бъде използван за кредитиране или други инвестиции.

Ефектите от това са повишаване на лихвените проценти по съществуващи кредити с плаващ компонент и по новоотпуснатите кредити оттук нататък за срока на действие на повишените МЗР. Естествено това води до по-високи разходи за обслужване на тези кредити и по-високи месечни вноски за домакинствата и предприятията. По-високите лихви ще означават и по-малко на брой ефективни инвестиционни проекти, по-ниско потребление, финансирано с кредити, и съответно по-ниско търсене на кредити. Това ще въздейства както върху инвестициите, така и върху потреблението, а оттам и върху темпа на изменение на цените.

В своите аргументи УС на БНБ посочва, че се наблюдава бавна трансмисия от повишаването на основните лихвени проценти в еврозоната към лихвените проценти по депозити и кредити в България. На този проблем обърнах внимание в скорошна моя статия по темата. Тоест промяната на паричната политика на ЕЦБ въздейства относително бавно върху България, което обаче е аргумент срещу готовността на нашата икономика да бъде част от еврозоната. Едно от условията за това е да има достатъчна степен на сближаване и да е налице ефективност на единната парична политика. Промяната в МЗР показва, че всъщност са необходими допълнителни мерки, за да се прояви това. Такива обаче не биха били възможни, ако България беше част от еврозоната - тогава всички инструменти на паричната политика се използват централизирано, спрямо състоянието на еврозоната като цяло.

БНБ дава сигнал на банките, че трябва да забавят кредитната експанзия и да затегнат условията при отпускането на нови кредити. Увеличаването на лихвените проценти обаче не е фактор, който да намали рисковете в банковата система. Типичен пример в литературата е, че когато лихвените проценти се повишават е възможно да се кредитират по-рискови проекти, защото предприемачите в такива проекти са по-склонни да получат кредити при по-високи лихви. Освен това делът на рисковите кредити се увеличава при бърза експанзия последвана от охлаждане, когато няма достатъчно нови проекти и базата се свива. Така повишаването на лихвите всъщност представлява катализатор, който помага да се идентифицират качествените инвестиции от останалите.

Решението относно МЗР изглежда не е насочено толкова към цените, които и без това ще забавят темпа си на покачване, колкото към другата основна задача на БНБ - запазване на финансовата стабилност. Прекият сигнал е към банките като основни финансови посредници на българския пазар, които по-внимателно трябва да следят за кредитния и другите рискове в дейността си. Изборът на момент обаче - точно по време на дискусията относно бюджета - показва, че сигналът е и за народните представители. Необходимо е фискалната дисциплина да бъде възстановена, защото в противен случай действията и на централната банка. и на политиците ще допринасят за повишаване на лихвените равнища в страната, което може да бъде (силно) неблагоприятно за домакинствата и бизнеса.