Американското правителство дължи на Фед сумата от 5,65 трлн. долара

Първоначално централните банки отричаха наличието на проблем

Търсят фактори, които биха ги освободили от отговорност

В началото на 2021 г. написах подобна статия за развитието на балансите на някои централни банки през предходната година. Огромното раздуване през 2020 г. представляваше ясна предпоставка за ускоряване на темпа на инфлация, което се случи през втората половина на 2021 г. Основният фактор за това развитие на баланса на Федералния резерв беше реакцията му спрямо кризата, причинена от COVID-19 и мерките от страна на властите за предотвратяване на разпространението на вируса.

Тогава бяха предприети изключително агресивни действия, изразяващи се в рязко увеличаване на ликвидността, като по този начин не позволиха съществено влошаване на финансовото състояние на играчите със системно значение. Тази цел беше изпълнена и това се възприе като един от най-големите успехи на централните банки по отношение на функцията им опазване на финансовата стабилност.

Активната парична политика обаче беше продължена с ежемесечни покупки на активи, които след първоначалния скок продължиха да разширяват балансите на централната банка. Всички подобни действия обаче имат ефект върху т. нар. парична база, които представляват основата за динамиката на паричното предлагане като цяло. Силното нарастване на паричната база, разхлабването на условията за кредитиране обаче в крайна сметка дадоха ефект и допринесоха за бързо развитие на паричното предлагане - т. е. количеството пари в американската икономика и света като цяло.

Комбинацията между нарасналото количество пари, възстановяването на икономиката и съвкупното търсене и проблемите с доставките на някои ресурси, които забавят растежа на производството, доведе до рязкото покачване на темпа на инфлация. След почти десетилетие на близки до нула темпове на повишаване на потребителските цени и използването на индекси, които са конструирани с цел занижаване на действителните проценти централните банки се озоваха в позиция, където отдавна не бяха попадали.

Първоначалната им реакция беше да отричат наличието на проблем като обявиха, че високата инфлация е временно явление.

С всеки следващ месец, през когото инфлацията все повече се ускорява обаче това твърдение изглежда все по-неуместно. На практика по този начин централните банки се опитват да принизят ролята на собствения си принос и търсят други фактори, които биха ги освободили от отговорност.

Политиката на ФЕД през 2021 г.

Всъщност двете най-големи централни банки водят фактически различна политика, макар че на повърхността ситуацията изглежда много сходна. През 2020 г. реакцията на централната банка на Съединените щати - Федералната резервна система, беше по-агресивна и в резултат от това беше реализиран дори по-голям скок на балансовото число отколкото в еврозоната. През 2021 г. отново общите активи на Фед растат относително бързо, като в края на годината достигат 8,76 трлн. долара. За сравнение - в началото ѝ те са 7,36 трлн. дол., тоест нарастват с почти 1,4 трлн. дол. или с 18,9%.

Факторът, който допринася най-много за това, е нарастването на преките покупки на активи с 1,54 трлн. дол., при което задължението на американското правителство чрез емитираните от него държавни ценни книжа към Фед се увеличават с 963 млрд. дол. По този начин към края на 2021 г. американското правителство вече дължи на Фед сумата от 5,65 трлн. дол.! Друг източник е увеличението на притежаваните от централната банка гарантирани с ипотеки ценни книжа (с 576 млрд. дол. през 2021 г.), с което общият им размер вече е над 2,6 трлн. дол.

Какво всъщност ни показват тези данни? След Световната финансова криза централните банки използват т. нар. неконвенционална парична политика. Преди това основна цел на паричната политика беше контролирането на краткосрочните лихвени проценти най-вече чрез лихвените проценти по необезпечени депозити/кредити на междубанковия пазар и тези по най-краткосрочните държавни ценни книжа. Чрез въздействието върху тези проценти се разчиташе, че чрез трансмисионните механизми на паричната политика ефектите ще се разпространяват и върху дългосрочните лихви по ДЦК, по корпоративните облигации и при кредитите за домакинствата.

След посочената криза обаче централните банки участват директно на много повече пазари. Те вече търгуват и с дългосрочни ДЦК, и с корпоративни, и с гарантирани с ипотеки облигации. По този начин Фед директно влияе върху ликвидността и търсенето на тези инструменти, а оттам и на лихвените проценти по тях, като фактически ги понижава под равнището, което биха имали, ако централната банка не се намесваше на тези пазари. Така тя се оказва основен кредитор както за банките, така и за правителството, а освен това се превръща в най-важният играч и на жилищния пазар в САЩ, както и за някои корпорации. Тоест на практика в Съединените щати при тази ситуация са налице твърде изкривени от намесата на Фед пазари на ДЦК и ипотечни облигации.

Ако се разгледа обаче малко по-внимателно структурата на баланса на Фед, ще се забележи, че най-рязко през последната година нараства позицията Обратно репо (с над 1,7 трлн. дол.). Всъщност това е сделка, при която ЦБ продава на банките ценни книжа с уговорката за обратното им изкупуване на определена бъдеща дата. Това е краткосрочен инструмент, чрез когото ЦБ изтегля ликвидност от банковата система. Тоест краткосрочно чрез този инструмент се влияе върху ликвидните условия и по същество така се затяга паричната политика.

Така от една страна Фед през 2021 г. продължи политиката на пряко изкупуване на активи, която включваше месечни нетни покупки на ДЦК на стойност 80 млрд. дол. и облигации, покрити с ипотеки за 40 млрд. дол. От ноември обаче размерът им беше намален за първи път, а през декември нетните покупки спаднаха до 60 млрд. дол. ДЦК и 30 млрд. дол. облигации, като намерението е през януари 2022 г. те да са съответно 40 млрд. дол. и 20 млрд. дол.

След средата на април ситуацията се променя. Сигнал за необходимостта от действия дава повишаването на номиналните лихвени проценти по дългосрочните държавни облигации. От началото на февруари до края на март 2021 г. доходността по 10-годишните съкровищни облигации се повиши с 65 базови точки и достигна 1,74%. Фед реагира чрез повишаване на сключените обратни репо операции. По този начин коригираните с обратните репо операции активи започват постепенно да се понижават въпреки нетните покупки. Тъй като основен принцип при провеждането на икономическата политика е да се реагира изпреварващо поради наличието на лагове (забавяне) между действията и тяхното въздействие върху икономиката, вероятно тогава моделите на Фед за прогнозиране на американската икономика са показали, че е възможно възникването на проблеми с инфлацията.

Така до края на 2021 г. коригираните с обратни репо операции активи на ЦБ се свиха с над 680 млрд. дол., но това изглежда не е достатъчно, за да повлияе на темпа на инфлация. Действията на Фед обаче успокоиха пазарите, тъй като след средата на април лихвените проценти по ДЦК тръгнаха надолу, което означава, че цените на тези активи се повишиха. Това развитие се запази до края на юли, когато бяха оповестени данните за инфлацията според индекса на потребителските цени през юни, които показаха, че тя продължава да се ускорява, и вече надвишава 5% на годишна база. През следващите месеци темпът се запази почти постоянен, но през октомври последва ново покачване, което продължи до края на годината. През декември инфлацията в САЩ достигна 7%, което е най-високата стойност след юни 1982 г.! Междувременно доходността по ДЦК отново започна да се повишава и достигна 1,68% през октомври и 1,67% през ноември. След кратко понижение през декември в началото на 2022 г. също се регистрира повишение, при което рекордната стойност от предходната година беше надхвърлена. Все още обаче нарастването на дългосрочните номинални лихвени проценти изостава от това на инфлацията. Това означава, че реалните лихви фактически намаляват, което е свидетелство, че паричната политика е експанзивна.

Вече е ясно, че срещу толкова висока и ускоряваща се инфлация трябва да бъдат предприети по-съществени мерки. Фед планира поне 3 повишения на основните лихвени проценти през 2022 г. Тук обаче е възможно да възникне противоречие между основните функции на американската централната банка - постигането на определен темп на инфлация (2%) от една страна и поддържането на висока заетост и на финансова стабилност, от друга. За овладяването на инфлацията е необходимо затягане на паричната политика, което намира израз както в забавяне на темпа на нарастване на паричното предлагане, така и в повишаване на реалните лихвени проценти. Вече е налице голямо надхвърляне на текущата инфлация спрямо определената за Фед цел и колкото повече продължи този период, толкова повече доверието в способността на банката да изпълнява заложените ѝ крайни цели ще се понижава. От друга страна обаче посочените мерки ще забавят растежа на вътрешното търсене и оттам ще въздействат негативно върху заетостта и икономическата активност.

Освен това повишаването на лихвите ще увеличи разходите за обслужване на кредитите и ще затрудни получаването на нови. При изключително високата задлъжнялост и на частния, и на публичния сектор повишаването на лихвите ще покаже, че настоящата стойност на много проекти е отрицателна, което ще наложи ликвидиране на инвестициите в тях. Поради това и множество кредити ще станат необслужвани или проблемни, а длъжниците по тях ще фалират или ще влошат финансовото си състояние. Проблемите ще се прехвърлят и върху финансовата система, като първоначалният ефект ще бъде спад на цената на по-дългосрочните дългови инструменти и особено на тези с по-висок риск от неплатежоспособност.

Мащабът нa тези последствия спрямо американската (а и световната) икономика не е ясен и зависи отново до голяма степен от действията на Фед. Вероятността за възникване на сериозна криза не е пренебрежима и е необходимо този риск да бъде внимателно изследван.