Паричната политика не трябва само да следва събитията, а да ги предвижда

Проблемът в ЕС се задълбочи от политиката за ограничаване емисиите на парникови газове и поставената цел за прекалено бърз зелен преход

Високите цени на ток и газ стават обичайни

Инфлацията в еврозоната през 2021 г. е била 2.6%, а според предварителните данни до края на март тя вече е 3,86% средногодишно. Месечната инфлация на годишна база обаче е притеснителна, тъй като вече достигна 7,5%.

Равнищата на цените по целия свят бързо се повишават през последната година. Процесът започна с възстановяването на икономиките от шока, предизвикан от пандемията COVID-19 и мерките за противодействие на разпространението ѝ.

Проблемите с веригите на доставки на някои продукти заедно с огромните стимули чрез паричната и фискалната политика допринесоха за силно превишение на търсените над предлаганите количества от някои стоки и услуги. Проблемът се задълбочи допълнително в Европейския съюз от политиката за ограничаване емисиите на парникови газове и поставената цел за прекалено бърз преход (поради липса на технологии и ресурси) към добив на енергия от възобновяеми източници за сметка на изкопаеми горива. Съзнателният отказ от инвестиции в добивните индустрии за продължителен период от време и неблагоприятните климатични условия през 2021 г. допринесоха за рязко нарастване на цените в енергетиката. Те на свой ред повлияха пряко или непряко върху цялата потребителска кошница.

Нарасналото търсене на енергоизточници обаче нямаше как да бъде посрещнато от местни производители в рамките на ЕС. За увеличаването на производството на електроенергия беше необходим природен газ, а в Германия разчитаха и на въглища. След средата на 2021 г. поради увеличените борсови цени на природния газ електроенергията започва силно да поскъпва като първоначално това се разглеждаше като събитие с краткосрочно въздействие. Само че се оказа, че високите цени стават обичайни за пазарите на газ и ток и постепенно по линия на производствените разходи те започнаха да се прехвърлят към потребителските цени. Заедно с това поскъпваха и други суровини и полуфабрикати, а на световните пазари се установи сериозна липса на полупроводници.

Това развитие беше неочаквано за множество пазарни участници, а сред тях и централни банки. Така, въпреки ускоряването на инфлацията на годишна база, не последва никаква реакция. Данните за еврозоната показват, че инфлацията на годишна база до края на юли 2021 г. е била 2,2%, което слабо се различава от поставената цел пред Европейската централна банка от 2% в средносрочен период. Всъщност при така дефинирана цел по-релевантният показател за инфлацията е средногодишната є стойност, която достигна 2,2% едва през ноември. Тоест до този момент липсата на реакция все пак е оправдана.

Паричната политика обаче не трябва само да следва събитията, а да ги предвижда и евентуално да им противодейства. През последното тримесечие на 2021 г. беше вече ясно, че високите цени на енергийните източници ще се запазят такива поне до края на зимата, а според някои очаквания дори след това те вече ще са значително по-високи отколкото са били през 2021 г. Така временният фактор всъщност се оказва с по-дългосрочно въздействие. При такава ситуация и траектория на средногодишната инфлация, която ясно показва надхвърлянето на поставената цел, би следвало ЕЦБ да реагира.

Федералният резерв, централните банки на Англия, Полша, Унгария, Чехия и Румъния вече предприеха подобни стъпки. Това недвусмислено показва, че моментът за такива действия отдавна е настъпил. В Полша основният лихвен процент беше повишен с 1 процентен пункт, в Чехия и Румъния - с 0,5 п. п., в Унгария - с 30 базови точки. Фед през март увеличи лихвата с 0.25 п. п., а английската банка повиши трикратно основния лихвен процент и от 0,1% в началото на декември 2021 г. той понастоящем е вече 0,75%.

Защо тя ЕЦБ не го е направила досега?

Обяснението може да се търси в няколко направления. Освен очакването ситуацията на енергийните пазари да се нормализира някак друг фактор с еднократно въздействие е възстановяването на предпочитанията на потребителите. Преди здравната криза нормата на спестяване на домакинствата в еврозоната е в интервала между 12% и 13% от разполагаемия доход. Кризата допринася за съществен скок в тази норма (до 25%), но през 2021 г. тя постепенно се понижи, но все още надвишава обичайните си стойности. При този процес нормата на потребление се повиши и това е един от факторите за по-високите потребителски цени и понастоящем. Всъщност през последното тримесечие на 2021 г. потребителските разходи са нараснали с 10,1% на годишна база поради тази причина въпреки понижаването на разполагаемия доход.

Друг фактор, който действа ограничително върху нарастването на цените, са работните заплати. Според данни на Евростат към края на четвъртото тримесечие на 2021 г. разходите за 1 час труд на работодателите се увеличават с едва 1,9% на годишна база в еврозоната. Според типа на икономическата активност разходите за труд нарастват в индустрията с 1,5%, в строителството с 2,1%, в услугите с 2,4% на годишна база през последното тримесечие на 2021 г. като е налице забавяне след второто тримесечие на годината.

Коефициентът на безработица в еврозоната е 6,8%, като при някои от икономиките тя е значителна. Пример за това са Испания - 12,6%, Гърция 11,9%, Италия 8,5% и Франция 7,4%. От друга страна в някои икономики тази норма е достатъчно ниска, което допуска, че при тях е възможно да е налице прегряване - Германия и Малта - 3,1%, Нидерландия - 3,4%, Словения - 4,1%. Все пак състоянието на пазара на труда като цяло не предполага спешна необходимост от намеса на централната банка.

Текущата динамика на паричния сектор показва нарастване на тесния паричен агрегат М1 с 8,8% и на “широките пари” М3 с 6,2% на годишна база към края на февруари. Кредитът за правителствения сектор обаче продължава да нараства с по-висок темп - 10,7%, докато този за частния сектор се увеличава с 4,3%. Данните за предходни периоди обаче показват значително нарастване на широките пари от септември 2020 г. до март 2021 г., когато темпът на растеж надвишава 10% на годишна база. Това увеличаване на паричното предлагане се явява причината привидно временни фактори да допринасят за инфлацията. Всъщност без нарастване на паричната маса ефектите биха били значително по-ограничени.

Съществена пречка пред промяната в паричната политика в еврозоната обаче се явява друг фактор - прекомерната задлъжнялост на правителствения сектор във формиращите я икономики. Държавните дългове в еврозоната достигат 97,7% от брутния вътрешен продукт през третото тримесечие на 2021 г. Южните държави представляват все по-голям проблем поради огромните си дългове - Гърция 200,7% от БВП, Италия 155,3% от БВП, Португалия 130,5% от БВП, Испания 121,8% от БВП, а към тях трябва да се добавят Франция (116% от БВП) и Белгия (111,4% от БВП).

Общият държавен дълг на еврозоната вече е 11,7 трилиона евро, лидер е Франция с 2,8 трлн. евро, следвана от Италия 2,7 трлн. евро, Германия 2,4 трлн. евро и Испания 1,4 трлн. евро. Това означава, че всеки допълнителен процентен пункт, добавен към разходите за обслужване на тези дългове, се равнява на 117 млрд. евро лихвени разходи на година. Увеличаването на основните лихвени проценти на ЕЦБ ще допринесе именно за такова развитие, което ще постави под съмнение способността на тези правителства да обслужват задълженията си и ще ги изправи пред нарастващи лихви по новите емисии.

Нормата на безработица е най-висока именно в най-задлъжнелите държави. Перспективата за повишаване на лихвите и приближаване към рецесия (и в момента растежът на икономиките не е висок, а инфлацията постепенно потиска инвестиционната активност и реалните потребителски разходи) засега не се реализира. Рецесията ще означава загуба на работни места и доходи, което ще допринесе за допълнителни социални разходи и по-ниски бюджетни приходи. Изглежда, че ръководителите на ЕЦБ не са готови да поемат отговорността за това, и по тази причина отлагат тези тежки, но необходими решения.

Други фактори, които допринасят за влошаването на икономическата конюнктура в еврозоната, са войната в Украйна и санкциите, които се налагат на Русия. Двете икономики са важен източник на петрол, природен газ, въглища, метали, торове, зърнени култури и други суровини. Пренасочването на потреблението в еврозоната от продукти от Русия към такива от други източници обаче ще увеличи разходите за тях и може да причини не само в краткосрочен период недостиг на горива и други ресурси. Това ще ускори допълнително темпа на инфлация и ще повлияе негативно върху производството в еврозоната.

Показателят, който недвусмислено разкрива настоящото състояние на паричната политика, е равнището на реалните лихвени проценти (номиналните лихвени проценти, коригирани с темпа на очаквана инфлация). Дори равнището на цените да се запази такова, каквото е било през март, средногодишният темп на инфлация в еврозоната ще надвиши 5% през юни, а в края на годината ще бъде поне 5,7% (тоест трайно и съществено ще превишава целевата за ЕЦБ стойност от 2%). Това означава обаче, че реалната доходност по 10-годишните държавни ценни книжа в еврозоната към края на март е била -2,74% при -0,15% година преди това (-1,24% преди 6 месеца).

Това развитие показва фактическото разхлабване на паричната политика през последната година. Въпреки че няма промяна в основните лихвени проценти от страна на ЕЦБ, продължаващата политика на количествени улеснения допринася за повишаване на инфлацията и оттам за понижаване на реалната доходност по дълговите инструменти.

Защо е важно ЕЦБ да започне повишаване на основните си лихвени проценти? Това е институцията, която е отговорна за ценовата стабилност в еврозоната. Нейната политика обаче чрез механизма на валутния борд въздейства върху българската икономика. Колкото повече се отлага тази мярка и се продължава с количествените улеснения, толкова повече ще се ускорява темпът на инфлация и в еврозоната, и в България. Повишаването на лихвите обаче ще постави началото на болезнен процес на коригиране на грешките, натрупани в резултат на многогодишна парична и фискална експанзия. Това означава безработица, спад на доходите, фалити на бизнеси и всички останали негативни последици от тях.